Ist das wirklich ein Währungskrieg, wie es jetzt von vielen behauptet wird? Solche Dramatisierungen sind vor Tagungen des Internationalen Währungsfonds (die am Wochenende in Washington beginnt) nicht ungewöhnlich. Man sollte sie nicht überbewerten. Andererseits ist der Gedanke eines Währungskrieges nicht abwegig. Ich erinnere mich nicht, dass es in den letzten Jahren weltweit in so kurzer Zeit so viele und so starke Wechselkursveränderungen gegeben hat.

Es fing an mit dem Schweizer Franken. Er brach seit Jahresbeginn von 1,49 Franken je Euro auf 1,28 ein (Aufwertung um 14 Prozent). Der japanische Yen ging gegenüber dem US-Dollar von dem schon sehr niedrigen Niveau zu Jahresanfang (93 Yen je Dollar) noch einmal um 10 Prozent nach unten. Das britische Pfund schwächte sich gegenüber dem Euro seit Ende Juni ab von 0,81 auf 0,86 Euro (7 Prozent). Der brasilianische Real ging trotz heftiger Interventionen der Notenbank um 10 Prozent nach unten. Zuletzt ist auch der Euro ausgebrochen. Dabei sind die Probleme mit den Staatsfinanzen in Südeuropa und in Irland noch keineswegs zu Ende.

Die Bewegungen wären noch ausgeprägter gewesen, wenn die Notenbaken nicht zum Teil erheblich auf den Devisenmärkten interveniert hätten. Die Weltwährungsreserven sind in den ersten neun Monaten dieses Jahres um fast USD 1.000 Mrd. gestiegen. Das ist deutlich mehr als in den vergangenen Jahren. Im Gesamtjahr 2008 beliefen sich die Interventionen auf USD 670 Mrd., im Jahr 2009 auf USD 870 Mrd.

Das sind keine normalen Verhältnisse. Es deutet darauf hin, dass auf den Devisenmärkten etwas im Busch ist. Ich glaube jedoch nicht, dass es ein Währungskrieg ist. Natürlich spielen bei der einen oder anderen Regierung protektionistische Hintergedanken eine Rolle. Den Amerikanern ist ein schwacher Dollar zur Stützung der Konjunktur lieber als ein starker. Auch bei den Chinesen gibt es solche Überlegungen. Aber von einer generellen Tendenz zu währungspolitischen Handelsbeschränkungen kann man – bisher jedenfalls – nicht sprechen.


Abbildung: Die Euro/Dollar-Achterbahn [Quelle: Bundesbank]

Um was es sich handelt, ist viel einfacher: Es ist ein Wechsel im währungspolitischen Paradigma. In der Krise standen auch die Devisenmärkte unter dem Eindruck der Probleme an den Finanzmärkten. Immer dann, wenn sich die Lage verschärfte und die Anleger nicht mehr bereit waren, Risiken zu nehmen, wurde der Dollar stärker. Investoren flüchteten in die amerikanische Währung als "sicherer Hafen". Umgekehrt nahm die Nachfrage nach US-Dollar ab, wenn sich die Situation an den Märkten entspannte. Abzulesen war das am Aktienmarkt. Wenn die Kurse fielen, wurde der Dollar stark, wenn sie stiegen, wurde der Dollar schwach.

Das wird zwar in Zukunft weiter eine Rolle spielen. Die Krise ist noch nicht zu Ende. Daneben gewinnt aber eine neue "Story" an Gewicht. Das ist die Differenzierung der internationalen Konjunktur. Hier hat sich die Lage in den letzten Monaten in der Tat stark verändert. Es gibt keinen konjunkturellen "Einheitsbrei" mehr. In den Schwellenländern hat der Aufschwung bereits begonnen, beziehungsweise ist in vollem Gang. Sie spüren den Druck höherer Inflation und haben die Zinsen zum Teil schon angehoben. In Kontinentaleuropa hat die Erholung eingesetzt. Sie ist aber noch nicht so gefestigt. Hier denken die Notenbanken über einen Exit aus der ultralockeren Geldpolitik nach. In den USA, Großbritannien und Japan wird dagegen ein Double Dip befürchtet, also eine Rezession mit zwei Tälern. Hier geht es darum, ob die expansive Geldpolitik ausreicht oder ob sie nicht noch verstärkt werden muss. Japan hat in dieser Woche noch einmal die Zinsen gesenkt.

Solche Unterschiede sind natürlich "gefundenes Fressen" für die Devisenmärkte. Zum einen fließt Geld in die Schwellenländer. Das wertet deren Währungen tendenziell weiter auf. Zum zweiten zieht aber auch Europa Kapital an. Der Euro marschiert in Richtung auf 1,50. Auch gegenüber dem britischen Pfund hat der Euro noch weiteres Aufwertungspotenzial. Da die Schweiz konjunkturell besser dasteht als Euroland, wird der Franken gegenüber dem Euro eher zulegen (auf unter 1,30 Franken je Euro). All das sind keine "politischen" Bewegungen. Es ist die Konsequenz des freien Kapitalverkehrs in einer globalen Wirtschaft. Wer das nicht will, muss den Kapitalverkehr beschränken. Damit würde aber eine der großen Quellen des Wohlstands in der Welt gefährdet.

Nur der japanische Yen passt hier – wie schon so oft – nicht ins Bild. Er müsste aus konjunkturellen Gründen eigentlich schwächer gegenüber dem Euro sein. Hier spielen vermutlich noch Auflösungen von Carry Trades aus den letzten Jahren eine Rolle. Dieser Umbruch ist mit viel Unsicherheit verbunden. Zudem stehen die Wirkungen auf die Kurse unter dem Vorbehalt von Beschränkungen des Kapitalverkehrs und von Devisenmarktinterventionen. Beides wird hoch bleiben, sich vermutlich noch verstärken. Kein Aufwertungsland möchte sich seine konjunkturelle Erholung durch die Wechselkurse kaputt machen lassen. Andererseits hat die Entwicklung der letzten Monate gezeigt, dass Interventionen nur begrenzt wirken. Weder der Schweiz noch Japan ist es gelungen, die Aufwertung durch Verkauf ihrer Währungen auf den Märkten zu stoppen. Hier zeigt sich die alte Erfahrung, dass Eingriffe der Zentralbanken auf den Devisenmärkten in den Industrieländern nur dann wirken, wenn es sich um konzertierte Aktionen mehrerer Zentralbanken handelt.

Für den Anleger gibt es eine gute und eine schlechte Nachricht. Die gute: Das politische Getöse um einen Währungskrieg ist nur vorübergehend und wird bald wieder abebben. Es wird kein neues Plaza-Abkommen geben. Die Politiker werden auch keine neue Weltwährungsordnung aus dem Hut zaubern. Die schlechte Nachricht: Die Wechselkursentwicklungen der letzten Wochen und Monate sind nicht nur eine temporäre "Verirrung". Sie sind ökonomisch gut begründet und werden daher noch eine Weile anhalten. Nur wenn die Aufwertungen die Konjunktur in den Schwellenländern oder in Europa wirklich gefährdet, werden die Märkte ihren Kurs ändern. Es wird aber erhebliche Schwankungen geben.

Autor: Dr. Martin W. Hüfner, Chief Economist, Assenagon Asset Management S.A.

[Bildquelle: iStockPhoto]