Zinsen und Inflation

Das größte Ärgernis der Anleger sind heute die niedrigen Zinsen. Für Spareinlagen gibt es inzwischen fast gar nichts mehr. Für Bundesanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren erhält der Investor gerade einmal 0,5 Prozent pro Jahr. Unter solchen Umständen ist es für den Normalbürger fast unmöglich, ausreichend für das Alter vorzusorgen, geschweige denn sich im Laufe seines Lebens ein kleines Vermögen aufzubauen. Selbst konservative Anleger werden in höhere Risiken gedrängt, die sie gar nicht haben wollen.

Der Wunsch ist daher groß, wieder zu vernünftigen Zinsen für langfristige Anlagen zu kommen. Die meisten denken hier an die Zentralbanken. Sie sollten wieder auf einen vernünftigen Kurs zurückkehren. Das ist aber nicht richtig.

Das liegt an einem Phänomen, das häufig übersehen wird: In den letzten drei, vier Jahren sind nicht nur die Zinsen stark gesunken. Es ist auch die Preissteigerung zurückgegangen. Real, das heißt nach Abzug der Inflation, hat sich die Situation des Sparers also gar nicht verschlechtert.

Schauen Sie sich die Grafik an. Mitte 2011 lagen die Renditen öffentlicher Anleihen in Deutschland bei über zwei Prozent. Das war noch akzeptabel. Das Problem damals war, dass die Preissteigerung ebenfalls zwei Prozent ausmachte. Niemand beschwerte sich in jener Zeit über die niedrigen Zinsen. Die Menschen waren vielmehr besorgt über die hohe Geldentwertung. Zieht man den Geldschleier ab, war die Situation nicht besser als heute.

Zinsen und Inflation: Rendite öffentlicher Anleihen (10-jährig) und Preissteigerung, Deutschland [Quelle: Bundesbank]

Man muss sich die Situation mit den niedrigen Zinsen also genau anschauen. Vieles, was gerne als Betrug am Anleger denunziert wird, ist in Wahrheit nur eine optische Täuschung. Der Ökonom spricht von Geldillusion. Mir persönlich sind niedrigere Zinsen ohne oder mit nur geringer Geldentwertung lieber als höhere Zinsen mit mehr Inflation.

Wenn man fragt, was die Zentralbanken tun können, um die Situation zu verbessern, so muss man zwischen zwei Fällen unterscheiden. Das eine sind Zinserhöhungen im Zusammenhang mit wieder zunehmender Inflation. Hier ist die Situation klar. In den Vereinigten Staaten ist damit schon in diesem Jahr zu rechnen. Die amerikanische Notenbank hat angekündigt, dass sie die Leitzinsen anheben wird. In Europa wird sich das wegen der Reform- und Konsolidierungsnotwendigkeiten in einigen Ländern noch länger hinziehen. Es ist aber absehbar, dass die EZB ihre Politik umstellen wird, sobald sich die Inflationsrate wieder in Richtung auf das Ziel von "nahe aber unter zwei Prozent" bewegt. Optisch sieht das für den Sparer dann besser aus. Tatsächlich wird sich aber nicht viel verändern, eben weil auch die Geldentwertung höher ist.

Der zweite Fall sind Zinserhöhungen, bei denen sich die Situation des Sparers auch real verbessert. Er ist nicht so leicht zu beantworten. Hier geht es um die Realzinsen, also die Differenz zwischen Nominalrenditen und Geldentwertung. Die Grafik zeigt, dass diese Differenz durchaus höher sein kann als heute. In den 80er und 90er Jahren lag sie im Schnitt bei 4,5 Prozent p. a. (es gab sogar Zeiten, in denen sie auf sechs Prozent bis sieben Prozent anstieg). In der ersten Dekade des neuen Jahrhunderts betrug sie im Schnitt 2,5 Prozent.

Solche Verhältnisse sind meilenweit von den heutigen Gegebenheiten entfernt. Seit der Finanzkrise 2008 betrug der Realzins in Deutschland im Schnitt nur noch rund ein Prozent p. a. Heute sind es kaum mehr als Null. Das ist kein Zufall. Nach der ökonomischen Theorie liegt der Realzins auf lange Sicht immer in etwa auf der Höhe des realen Wirtschaftswachstums. In den 80er und 90er Jahren wuchs die deutsche Wirtschaft zeitweise um vier Prozent bis fünf Prozent pro Jahr. Dazu passte der damalige Realzins. Inzwischen ist die langfristig erzielbare Wachstumsrate auf rund ein Prozent zurückgefallen. Da kann natürlich auch der Realzins nicht mehr so hoch sein.

Wer höhere Zinsen haben will, sollte in diesem Fall nicht auf die Notenbanken schielen. Entscheidend für Besserung der Situation der Sparer ist, dass sich die realen Verhältnisse bessern. Das Wirtschaftswachstum muss steigen. Das aber ist sehr schwer zu erreichen. Dagegen sprechen nicht nur die objektiven Verhältnisse, zum Beispiel die Alterung der Bevölkerung oder der Rückgang der Investitionen. Hinzu kommt, dass die Wirtschaftspolitik der Verteilung der Wirtschaftsleistung heute eine größere Bedeutung zumisst als der Schaffung des Sozialprodukts. Auch in der Öffentlichkeit wird das Ziel eines höheren Wachstums zugunsten von Nachhaltigkeitszielen immer häufiger relativiert. Das kann man machen. Man muss sich aber der Konsequenzen für die Sparer und die Zinsen bewusst sein.

Ohne mehr Wirtschaftswachstum kann sich die Situation des Sparers zwar optisch verbessern, indem die Nominalzinsen steigen. Eine wirkliche Besserung wird es nur geben, wenn es wieder mehr Wachstum gibt. Das kann die Zentralbank aber nicht bewirken.

Autor: 

Dr. Martin W. Hüfner, Chief Economist, Assenagon Asset Management S.A.